Benjamin Graham et le krach de 1929 (1re partie) (avril 2010)

Une idée répandue veut que Benjamin Graham ait développé l’approche d’investissement basé sur la valeur après avoir été ruiné par le krach boursier de 1929. Ce style d’investissement qui l’a rendu célèbre serait en quelque sorte la “leçon” qu’il aurait retenue de la pire déconfiture boursière de l’histoire. Cette histoire a le mérite d’être une belle fable à saveur morale, mais elle ne correspond pas vraiment à la réalité. La lecture des mémoires du doyen de Wall Street nous offre un portrait très éclairant et nettement plus nuancé de l’évolution de ses méthodes d’investissement.

Graham fait ses débuts à Wall Street en 1914 en dépit d’une absence totale de formation financière ou économique. Il fut par contre un étudiant prodigieusement brillant diplômé en mathématique (Phi Beta Kappa) de l’Université Columbia. De son propre avis, son absence de formation en finance lui permet d’avoir un oeil neuf sur les choses et de résoudre les problèmes de façon créative. C’est à cette époque que les sociétés inscrites en Bourse commencent à fournir des informations sur leurs activités à leurs actionnaires ainsi qu’aux différents organismes réglementaires du gouvernement. Graham est donc l’un des premiers analystes à étudier ces données alors que ses collègues plus âgés sont “déformés” par les vieilles pratiques de Wall Street et investissent encore sur la base de rumeurs et d’informations privilégiées.

Ses premiers investissements sont des opérations d’arbitrage reliées à la restructuration de sociétés de chemins de fers. Il va rapidement devenir un expert dans ce type d’opération et va développer au fil des années toute une variété de techniques visant à tirer profit de situations spéciales tout en limitant le risque. Une de ses stratégies favorites consiste à acheter des actions privilégiées convertibles et à vendre à découvert l’action ordinaire correspondante. Il se protège ainsi d’une hausse (car il peut convertir ses privilégiées pour fermer sa position à découvert) et s’assure d’un profit si le titre baisse (car l’action ordinaire va toujours baisser davantage que l’action privilégiée). Il recherche aussi des actions se vendant sous la valeur nette de leurs actifs tangibles et fait même parfois pression sur la direction pour en débloquer la valeur (voir l’histoire de la Northern Pipeline).

Les deux côtés de l’équation risque/rendement semblent donc toujours avoir été présents à son esprit. Est-ce dû à son enfance pauvre ? A-t-il été marqué par la panique boursière de 1907 qui a emporté une bonne partie des maigres économies de sa mère ? Où est-ce plutôt le marché baissier de 1920-1921 qui a ruiné plusieurs des clients de la firme où il travaille ? Peut-être est-ce un mélange de tout ça… Chose certaine, vers la fin des années 20, Ben Graham est un homme très riche et son approche valeur est déjà bien définie.

À suivre…

Source : Benjamin Graham, The Memoirs of the Dean of Wall Street

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